來源：國信證券

騰訊將於11月10日發佈2021Q3財報，我們預計三季度實現營收1449億元，同比增長16%，基本符合彭博一致預期；預計實現Non-IFRS下歸母淨利潤爲333億元，同比增長3%，超出彭博一致預期3%。

重磅產品《英雄聯盟》手遊上線推遲，且騰訊對企業服務、遊戲、短視頻領域的投入仍在繼續，三季度Non-IFRS下淨利潤增速放緩已在市場預期之內。應重點關注收入增速，短期淡化利潤增速。《英雄聯盟手遊》《金剷剷之戰》兩大重磅產品上線，有望提振四季度業績。

評論：

整體：預計3Q21收入增速16%，Non-IFRS下歸母淨利潤增速爲3%

3Q21，我們預計騰訊實現營收1449億元，同比增長16%，基本符合彭博一致預期；預計實現Non-IFRS下歸母淨利潤爲333億元，同比增長3%，超出彭博一致預期3%。收入方面，我們的預期基本不變；由於投資力度加大，我們預計公司Non-IFRS下歸母淨利率會小幅下降至23.0%，同比降低2.8pct，環比降低1.6pct。

網絡遊戲：重磅產品上線推遲，預計收入增速放緩，四季度有望提振

我們預計3Q21騰訊遊戲收入爲448億元，同比增長8%，基本符合彭博一致預期。其中，手遊收入爲435億元，同比增長11%，預計主要系《王者榮耀》、《和平精英》等長線產品，以及海外頭部遊戲《PUBGMobile》、《皇室戰爭》、《部落衝突》驅動。預計端遊收入117億元，同比增長1%，預計主要由《Valorant》驅動，部分被老產品的收入下滑抵消。

重磅產品上線推遲，預計3Q21騰訊遊戲增長主要由長線產品驅動。此前預期於暑期上線的《黎明覺醒》和預計於9月15日上線的《英雄聯盟手遊》均推遲。於8月26日上線的新遊戲《金剷剷之戰》表現亮眼，但上線較晚，對三季度業績的貢獻有限。國內方面，《王者榮耀》一如既往地穩健，並推出了更多的傳說品質皮膚，其他長線產品《穿越火線》《QQ飛車》等在良好運營下有一定復甦。海外方面，《PUBGMobile》和《皇室戰爭》表現出色。根據Sensor Tower數據，《PUBGMobile》8月海外收入再次突破1億美元，是2018年上線至今收入排名第4的月份；其中來自中東地區和土耳其的收入合併佔比高達28.7%，超過美國市場收入佔比，國際化優勢明顯。《皇室戰爭》自夏季更新以來，暢銷榜排名持續位居高位，較去年同期有大幅提升；此外，該產品已於近期進行重大版本更新，將最高等級提升至14級，預計流水有望維持增長。

《英雄聯盟手遊》上線，《金剷剷之戰》貢獻整季收入，《王者榮耀》開啓六週年慶，四季度有望提振業績。10月8日，《英雄聯盟手遊》上線，首日免費榜登頂、暢銷榜第二，且此後運營活動不斷，直到11月初仍然排名穩定在免費榜前2、暢銷榜前5。同日，《王者榮耀》開啓六週年慶系列活動，活動獎勵豐厚，玩家反響熱烈，預計將有效提升用戶活躍度和流水。疊加《金剷剷之戰》貢獻完整季度及遞延收入確認，我們預計四季度遊戲收入增速有望提升。

我們預計《英雄聯盟手遊》與《王者榮耀》的內部博弈有限。與2018年兩款《絕地求生》手遊的競爭不同，《英雄聯盟手遊》與《王者榮耀》在產品細節方面存在較大差異。《王者榮耀》節奏更快、更偏休閒競技，玩家以泛電競羣體爲主；《英雄聯盟手遊》更還原端遊體驗、競技屬性更強，主要面向《英雄聯盟》端遊玩家和硬核電競羣體。我們認爲，《王者榮耀》和《英雄聯盟手遊》或將長期並存，其關係可以參照端遊《英雄聯盟》和《DotA2》。從百度指數來看，在《英雄聯盟》風靡的同時，《DotA2》依然擁有較穩定的玩家羣體和熱度，並非“此消彼長”的絕對不兼容關係。

網絡廣告：受教育廣告主和暑期營銷熱度減退影響，預計增速放緩

3Q21，我們預計騰訊網絡廣告收入爲236億元，同比增長10%，環比增長3%，同比增速低於彭博一致預期6pct。其中，社交及其他廣告收入預計爲201億元，同比增長13%；媒體廣告收入35.3億元，同比減少2%。三季度收入增速較二季度放緩，主要受行業環境影響，佔比較高的廣告主投放均有所減少：教育廣告的負面影響貫穿整個季度、電商淡季、遊戲廣告投放減少。單價較高的教育廣告位被單價較低的其他類型廣告位替代。據App Growing，三季度移動廣告投放總數環比顯著減少。社交廣告方面，因開屏彈窗專項整治行動，聯盟廣告供給預計受到一定影響；媒體廣告方面，三季度受益於東京奧運會以及新劇集《你是我的榮耀》、綜藝《明日創作計劃》等節目播出，收入環比增長7%，但去年同期高基數疊加行業環境影響，導致同比微降。

金融科技及企業服務：預計3Q21維持中高增速

3Q21，我們預計騰訊金融科技及企業服務收入爲449億元，同比增長35%，環比增長7%。其中，金融科技業務將維持同比和環比正增長，主要受益於商業支付在線下交易的滲透率提升和理財平臺資產保有量的增長。由於疫情反覆，三季度消費受到消極影響，根據國家統計局，3Q21社會消費品零售總額同比增速放緩至5%，低於2Q21的14%。低基數效應消失，預計三季度支付業務收入同比增速略放緩。雲業務去年同期受到非經常性合同調整影響，低基數效應疊加雲服務需求提升，預計3Q21會有較高的同比增速。此外，隨着非IaaS收入佔比提升，雲業務的利潤率在中長期有望改善。

2021年Non-IFRS下淨利潤增速放緩在預期內，四季度有望提振業績，繼續維持“買入”評級

騰訊2021年Non-IFRS下淨利潤增速下滑已在市場預期內。需要注意的是，淨利潤增速放緩主要由公司主動投資及大遊戲產品推遲上線所導致，短期內淨利率受到一定影響，而非經營層面或競爭格局的問題。對遊戲出海、產業互聯網、短視頻的投資，能夠爲騰訊下一階段的增長蓄力。當前股價已充分反應市場對政策、淨利潤增速放緩的擔憂。《英雄聯盟手遊》和《金剷剷之戰》表現優異，有望提振四季度業績。後續遊戲pipeline仍舊強勁，《黎明覺醒》《重返帝國》《暗區突圍》已經獲得版號，另有《Apex英雄》手遊等大IP產品在研，上線之際均有望催化股價向上。我們維持盈利預測，預計2021-2023年Non IFRS下淨利潤分別爲1344/1594/1931億元，同比增速分別爲10%/19%/21%，繼續維持“買入”評級。

風險提示

政策風險；遊戲產品不能如期上線的風險；新遊戲表現不及預期的風險；測算誤差導致的風險，宏觀經濟波動帶來的風險等。